Των Stephen Cecchetti, Kim Schoenholtz

Υπάρχουν πολλοί λόγοι που επιτάσσουν το να αντιταχθούμε στην απρόκλητη ένοπλη εισβολή μιας δικτατορίας σε μια δημοκρατία. Η παραβίαση της κυριαρχίας της Ουκρανίας από τη Ρωσία είναι παρόμοια με τις γερμανικές και ιαπωνικές εισβολές στους γείτονές τους τη δεκαετία του 1930 που οδήγησαν τελικά στον Β’ Παγκόσμιο Πόλεμο.

Όπως εκείνοι οι επιτιθέμενοι της δεκαετίας του 1930, η Ρωσία εμπλέκεται σε εκτεταμένους αδιάκριτους βομβαρδισμούς και σφαγές. Ως αποτέλεσμα, οποιαδήποτε επιτυχία της Ρωσίας θέτει σε κίνδυνο τις δημοκρατίες παντού. Η εισβολή στην Ουκρανία έχει επίσης διαταράξει σοβαρά την παγκόσμια οικονομία, συμβάλλοντας στη μεγαλύτερη άνοδο του πληθωρισμού τα τελευταία 40 χρόνια και απειλώντας με εκτεταμένη ύφεση.

Σε αυτή τη στήλη, εστιάζουμε στους κινδύνους που εγκυμονεί η ρωσική εισβολή για τον περίπλοκο ιστό των ρυθμίσεων που περιλαμβάνει το παγκόσμιο χρηματοπιστωτικό μας σύστημα. Η χρηματοπιστωτική σταθερότητα είναι ένα δημόσιο αγαθό που βασίζεται στην εμπιστοσύνη στο παγκόσμιο πλαίσιο ασφάλειας. Στο πιο βασικό επίπεδο, τα νοικοκυριά και οι επιχειρήσεις έχουν ένα κίνητρο να ξεφύγουν από οποιαδήποτε δικαιοδοσία που θεωρείται ευάλωτη σε επίθεση οποιουδήποτε είδους.

Όπως όλοι γνωρίζουμε, η χρηματοδότηση υποστηρίζει την πραγματική οικονομική δραστηριότητα. Μας δίνει τη δυνατότητα να μετατοπίζουμε πόρους με την πάροδο του χρόνου, να διοχετεύουμε τις αποταμιεύσεις εκεί όπου τα οφέλη είναι μεγαλύτερα και να κατανέμουμε τον κίνδυνο σε αυτούς που μπορούν να τον αντέξουν καλύτερα. Για να γίνει αυτό αποτελεσματικά απαιτείται μια περίτεχνη υποδομή που βασίζεται σε θεσμούς και αγορές, καθώς και ευρέως αποδεκτούς κανόνες που δημιουργούν εμπιστοσύνη. Ένα χρηματοπιστωτικό σύστημα που λειτουργεί σωστά είναι απαραίτητο για τη στήριξη του παγκόσμιου εμπορίου και των επενδύσεων. Ωστόσο, το χρηματοπιστωτικό σύστημα είναι ευάλωτο ακριβώς επειδή έχει τόσες πολλές θετικές επιδράσεις: καμία δικαιοδοσία δεν μπορεί να εξασφαλίσει όλα τα οφέλη, επομένως κανείς δεν έχει κίνητρο να κάνει όλες τις δαπανηρές επενδύσεις που είναι απαραίτητες για την προστασία του.

Παραβιάζοντας τους πιο θεμελιώδεις διεθνείς κανόνες, μια στρατιωτική επιθετικότητα όπως αυτή της Ρωσίας μπορεί να προκαλέσει άμεση απώλεια εμπιστοσύνης στα χρηματοπιστωτικά μέσα, τις αγορές και τους θεσμούς. Όταν οι άνθρωποι χάνουν την εμπιστοσύνη τους στα οικονομικά, ξέρουμε τι συμβαίνει. Τρέχουν. Εάν το πρόβλημα είναι με μία μόνο τράπεζα, είναι δυνατό να περιοριστεί η ζημιά. Αλλά όταν η απειλή εκτείνεται σε μια χώρα ή μια περιοχή του κόσμου, μεγάλα τμήματα του χρηματοπιστωτικού συστήματος μπορεί να πέσουν θύματα απώλειας εμπιστοσύνης.

Αυτό δημιουργεί μια προφανή σύνδεση μεταξύ της σύγκρουσης στην Ουκρανία και της παγκόσμιας χρηματοπιστωτικής σταθερότητας. Ξεκινώντας από τους κοντινούς της γείτονες, μια ρωσική νίκη αποτελεί άμεση απειλή για την ασφάλεια των χωρών της ανατολικής και κεντρικής Ευρώπης. Αυτό, με τη σειρά του, δημιουργεί έναν κίνδυνο διαρροών που θα βλάψουν το χρηματοπιστωτικό σύστημα αυτής της περιοχής.

Θα σταματούσε όμως εκεί ο αντίκτυπος μιας ρωσικής νίκης στα οικονομικά; Ο κίνδυνος είναι ότι οι ανησυχίες των επενδυτών θα επεκταθούν σύντομα στις χώρες της Δυτικής Ευρώπης. Μια ρωσική νίκη θα μπορούσε επίσης να εντείνει τις ανησυχίες για μια πιθανή εισβολή στην Ταϊβάν από την Κίνα, τροφοδοτώντας ανησυχίες για την ασφάλεια σε άλλα μέρη της Ασίας και του Ειρηνικού. Ενώ είμαστε επιφυλακτικοί σχετικά με το να βασιζόμαστε σε θεωρίες ντόμινο, η ιστορία μας διδάσκει ότι η απώλεια εμπιστοσύνης μπορεί να συμβεί πολύ γρήγορα και μπορεί να επεκταθεί πολύ πέρα από τον τόπο οποιασδήποτε στρατιωτικής σύγκρουσης.

Σκεφτείτε, για παράδειγμα, την εμπειρία των ΗΠΑ κατά την έναρξη του Α’ Παγκοσμίου Πολέμου. Το απομονωμένο κράτος ήταν εξαιρετικά μακριά από τη σύγκρουση. Παρόλα αυτά, για να παραθέσω απόσπασμα από το λαμπρό βιβλίο του William Silber του 2007, “[ο] Μεγάλος Πόλεμος απείλησε τις Ηνωμένες Πολιτείες με οικονομική καταστροφή” (Silber 2007). Για να αντιμετωπιστεί αυτή η απειλή, το Χρηματιστήριο της Νέας Υόρκης (NYSE) έκλεισε για περισσότερους από τέσσερις μήνες από τις 31 Ιουλίου 1914 έως τις 12 Δεκεμβρίου 1914. (Λάβετε υπόψη ότι οι ΗΠΑ μπήκαν στον πόλεμο μόλις τον Απρίλιο του 1917, σχεδόν τρία χρόνια αργότερα.)

Γιατί ο τότε Υπουργός Οικονομικών William Gibbs McAdoo εργάστηκε για να κλείσει το NYSE; Με την Ευρώπη να χρειάζεται να χρηματοδοτήσει τον πόλεμο, οι ΗΠΑ αντιμετώπισαν μια πιθανότητα “ξαφνικής διακοπής” της χρηματοδότησης από το εξωτερικό με τη μορφή μιας πώλησης αμερικανικών τίτλων από Ευρωπαίους. Όπως εξηγεί ο Silber, οι απεριόριστες εκροές των εσόδων χρυσού από αυτές τις πωλήσεις θα μπορούσαν ακόμη και να θέσουν σε κίνδυνο την ικανότητα των ΗΠΑ να αποπληρώσουν τα εξωτερικά χρέη. Σταματώντας προσωρινά το “τρέξιμο” της Wall Street, οι ΗΠΑ εξασφάλισαν χρόνο για μια επέκταση των αγροτικών εξαγωγών που βοήθησαν στην εξισορρόπηση της ευρωπαϊκής φυγής κεφαλαίων όταν άνοιξε ξανά το NYSE. (Το πλεόνασμα του εμπορικού εμπορίου των ΗΠΑ αυξήθηκε από λίγο περισσότερο από 1% του ΑΕΠ το 1914 σε περισσότερο από 5% του ΑΕΠ το 1917.)  

Θα μπορούσε να συμβεί ένα παρόμοιο σενάριο σήμερα; Εάν οι κυβερνήσεις περιμένουν μια ρωσική νίκη, θα βιαστούν να επανεξοπλιστούν; Θα μπορούσαν οι αρχές σε χώρες που αισθάνονται ότι απειλούνται να πουλήσουν ρευστά περιουσιακά στοιχεία που διατηρούνται σε μακρινές ξένες χώρες και να χρησιμοποιήσουν τα έσοδα για να αγοράσουν όπλα; Εάν ναι, ο αντίκτυπος θα μπορούσε να είναι εκτεταμένος και άμεσος.

Για να το δούμε, δεν χρειάζεται να κοιτάξουμε πέρα από την αγορά του Υπουργείου Οικονομικών των ΗΠΑ – την πιο ρευστή αγορά τίτλων στον κόσμο, στην οποία ξένες επίσημες οντότητες είναι από τους μεγαλύτερους συμμετέχοντες. Πράγματι, πρόσφατα γίναμε μάρτυρες μιας ανατρεπτικής φυγής ξένων μετρητών κατά την έναρξη του πανικού εξαιτίας της πανδημίας τον Μάρτιο του 2020. Αναγνωρίζοντας ότι μια δυσλειτουργική αγορά ομολόγων θα εξαπλώσει το χρηματοοικονομικό χάος παγκοσμίως, η Federal Reserve παρενέβη μαζικά για να σταθεροποιήσει την αγορά.  

Ένας τρόπος αξιολόγησης των κινδύνων διάχυσης που μπορεί να προκύψουν από τη βιασύνη για τον επανεξοπλισμό είναι να εξετάσουμε τις διασυνοριακές κατοχές περιουσιακών στοιχείων. Η καθαρή διεθνής επενδυτική θέση (NIIP) μιας χώρας είναι ένας τρόπος για να συνοψιστεί ο εξωτερικός ισολογισμός της: το NIIP είναι το πλεόνασμα των περιουσιακών στοιχείων που διατηρούνται στο εξωτερικό από κατοίκους ημεδαπής σε σχέση με τις υποχρεώσεις τους προς αλλοδαπούς. Για τις 20 μεγαλύτερες οικονομίες του κόσμου, το Σχήμα 1 κατατάσσει το NIIP (ως ποσοστό του ΑΕΠ) από το μεγαλύτερο πλεόνασμα στο μεγαλύτερο έλλειμμα. Όσοι έχουν μεγάλα ελλείμματα NIIP (στα δεξιά) πιθανότατα διατρέχουν μεγαλύτερο κίνδυνο, όπως και εκείνοι με περιουσιακά στοιχεία υψηλής ρευστότητας που κατέχονται ευρέως.

Δεν αποτελεί έκπληξη το γεγονός ότι οι ΗΠΑ (κόκκινη μπάρα) βρίσκονται στην κορυφή και στις δύο αυτές βαθμολογίες ευπάθειας. Το έλλειμμα του NIIP είναι σχεδόν 17 τρισ. δολάρια. Από αυτά, περισσότερα από 7 τρισ. δολάρια είναι σε τίτλους του Υπουργείου Οικονομικών των ΗΠΑ. Και, από αυτό το σύνολο, περισσότερα από 4 τρισ. δολάρια κατέχονται από επίσημες οντότητες. Βεβαίως, η Federal Reserve διαθέτει καλά ανεπτυγμένες διευκολύνσεις για την ταχεία παροχή δολαρίων σε ξένες κεντρικές τράπεζες τόσο μέσω μακροχρόνιων γραμμών ανταλλαγής όσο και μέσω της διευκόλυνσης repo των νεότερων ξένων και διεθνών νομισματικών αρχών (FIMA). Πολλές κεντρικές τράπεζες έχουν παρόμοιες ρυθμίσεις. Ωστόσο, είναι αδύνατο να γνωρίζουμε εάν αυτές οι διευκολύνσεις, μαζί με τις διακριτικές ενέργειες των υπευθύνων χάραξης πολιτικής, θα αποδειχθούν επαρκείς για τη σταθεροποίηση των παγκόσμιων χρηματοπιστωτικών αγορών σε περίπτωση ξαφνικών, τεράστιων διασυνοριακών ροών κεφαλαίων.

Συμπερασματικά, υπάρχουν πολλά κανάλια μέσω των οποίων μια επιτυχημένη ρωσική εισβολή στην Ουκρανία θέτει σε κίνδυνο την παγκόσμια χρηματοπιστωτική σταθερότητα. Συζητήσαμε μόνο δύο: την απώλεια της εμπιστοσύνης σε μια σειρά χωρών που θα μπορούσαν να προκαλέσουν εκτεταμένες εκστρατείες· και ξαφνικές πιέσεις για επανεξοπλισμό που θα μπορούσαν να πυροδοτήσουν τις πωλήσεις ακόμη και στις ασφαλέστερες και πιο ρευστοποιήσιμες χρηματοπιστωτικές αγορές. Δυστυχώς, αυτές δεν είναι οι μόνες δυνατότητες. Υπάρχουν πολλά άλλα εφιαλτικά σενάρια. Για παράδειγμα, μπορούμε να οραματιστούμε έναν κλιμακούμενο φόβο για κυβερνοεπιθέσεις που αποδυναμώνει την εμπιστοσύνη στα κεντρικά συμβαλλόμενα μέρη που είναι ζωτικής σημασίας για τις παγκόσμιες πληρωμές.

Η ουσία είναι ξεκάθαρη: είναι επιτακτική ανάγκη να βοηθήσουμε την Ουκρανία να εκδιώξει τους εισβολείς. Οποιαδήποτε ρωσική επιτυχία όχι μόνο απειλεί τη δημοκρατία παντού, αλλά υπονομεύει επίσης την παγκόσμια χρηματοπιστωτική σταθερότητα. Τροφοδοτώντας τον κατακερματισμό του κόσμου σε ζώνες ασφαλείας και αυξάνοντας την εστίαση στην εθνική άμυνα, η επίθεση στην Ουκρανία απειλεί τη διεθνή οικονομική ολοκλήρωση τα τελευταία 50 χρόνια που κατέστησε δυνατό το παγκόσμιο χρηματοπιστωτικό σύστημα και που εξακολουθεί να ωφελεί δισεκατομμύρια ανθρώπους.

Δείτε τη δημοσίευση του πρωτότυπου άρθρου εδώ